Carta 221Junho 2023

Economia

É uma reforma que reforma mesmo?

Se existe um assunto que é consenso no Brasil é que a nossa atual estrutura do Sistema Tributário precisa passar por uma mudança significativa. Porém, quando as propostas começam a vir para a mesa, as divergências pontuais aparecem – o que é natural. Por isso tivemos tantas tentativas e nenhum avanço nos últimos anos. Para não ser injusto, as únicas coisas que conseguimos implementar foram remendos como a criação de contribuições, aumento de alíquotas e a concessão de benefícios setoriais que apenas acentuaram as distorções sócio-econômicas. Trazendo a “bola ao centro”, as principais mudanças que devemos fazer para ter um sistema mais justo para a sociedade, adaptado ao desenho econômico do Brasil, com suas enormes diferenças regionais, se concentram nos seguintes temas: i) eliminar a cumulatividade dos tributos; ii) trocar origem para destino; iii) fazer a cobrança “por fora” ao invés de “por dentro”; iv) unificar alíquotas; v) eliminar os benefícios fiscais. Uma proposta que contemplasse todos esses temas seria um sonho não apenas de uma, mas de várias noites de verão. E se ela viesse acompanhada do mínimo de distorções em relação ao que acontece hoje, e com redução da carga tributária total, então teríamos o paraíso. Não custa sonhar. Aliás, custa sim: duas sessões na Câmara, com aprovação de 308 deputados e mais duas no Senado, com 49 dizendo sim. Está pronto? Então, a proposta em discussão hoje contempla esses pontos. Ela nos vende um Brasil melhor para os próximos 50 anos, com aumento do potencial de crescimento do PIB dos atuais 1,5% para 3,5%, aumento da arrecadação concomitante a uma redução da carga tributária, redução da dívida como percentual do PIB ao longo do tempo, vai fazer com que as pessoas que ganham menos paguem menos e eliminar os litígios tributários que, principalmente as empresas, possuem com o fisco. Com uma proposta tão boa assim, por que ser contra? Porque parece que algo não está fechando nessa proposta. A ideia de criar o que se denomina de IVA dual, é boa. Ela simplesmente junta o IPI com o PIS e Cofins em um único tributo, o CBS – Contribuição sobre Bens e Serviços e que ficaria sob a gestão do Governo Federal. Transforma três tributos em apenas um e torna eles não-cumulativos. Estaríamos diante de uma “pegadinha”? Fique atento a dois pontos. O primeiro é a nomenclatura. Contribuições não são repartidas com os Estados e Municípios e, portanto, o Governo Federal passaria a ficar com a parcela do IPI que hoje é dividida com esses. Estamos falando do FPE – Fundo de Participação dos Estados que prevê uma distribuição de 21,5% do total do IPI, o que daria, nos últimos 12 meses, algo perto de R$ 12,4 bilhões a menos para os cofres dos Estados. E o segundo ponto seria sobre a alíquota a adotar, que ninguém ainda sabe. Já os Estados e Municípios controlariam o IBS – Imposto sobre bens e serviços, com previsão de agregar o ICMS e o ISS, que também seriam não-cumulativos e permite que esses definam suas alíquotas. Aliás, aqui entramos em outro ponto importante da dificuldade na contabilidade das empresas: o emaranhado de regras, conceitos e alíquotas que são adotados para produtos e serviços. Para atacar esse ponto, a proposta de Reforma sugere que se tenha apenas três grupos de alíquotas no Brasil: i) Padrão – a ser ainda definida pelo Senado em Lei Complementar – note que isso seria de mais fácil aprovação. Além do mais, abre uma oportunidade para majoração no futuro de forma bem mais fácil, basta que um pequeno grupo de políticos queira; ii) reduzida – vinculada a 50% do que for a alíquota padrão. Isso pode parecer simples, mas esconde um enorme problema para o futuro. Imagine um Governo com pequena maioria no Senado. Pode aprovar uma majoração da alíquota padrão e, por tabela, como a reduzida está vinculada a essa, também irá aumentar. Um efeito em cascata que beneficiaria apenas ao Estado e, dessa forma, Governadores e Prefeitos não reclamariam; iii) alíquota zero – aplicada a determinados itens como medicamentos. Há, ainda, a ideia de mudar a regra de incidência do tributo da atual “por dentro” para a forma como é o IVA em diversos lugares do mundo, que é “por fora”. De longe a melhor e mais desejada forma de se aplicar um tributo. Geraria mais transparência e reduziria a montanha de R$ 5,4 trilhões de litígios tributários que hoje estão em discussão. Eu acho que os escritórios de advocacia especializados em causas tributárias não gostariam muito disso. Por fim, temos a eliminação dos benefícios tributários. Mas, como tudo no Brasil, com exceções. Ou seja, mantém o Simples e a Zona Franca de Manaus. Essa já deu mostras que não funcionou, mas deve durar mais uns 50 anos. Ainda há muitos outros pequenos pontos que precisam ser esclarecidos para convencer que essa reforma realmente vai reformar nosso sistema tributário. Vale a máxima: na dúvida, não ultrapasse, ou melhor, não aprove.

Vokin GBV Aconcágua FIC FIA

Comentários dos Gestores

Junho foi o segundo mês de forte alta da bolsa no Brasil, ajudada tanto pelo mercado interno como pelo externo.

O resultado do PIB do 1º trimestre, divulgado em 1º de junho, surpreendeu positivamente, com alta de 1,9% em relação ao trimestre anterior, enquanto a expectativa era um aumento de 1,2%. O agronegócio que puxou o indicador e, como isso deve ter um impacto deflacionário sobre os alimentos, não preocupou as estimativas de inflação.

No mercado interno houve uma melhora importante nas expectativas quanto aos juros no Brasil depois que o Conselho Monetário Nacional sinalizou a manutenção da meta de inflação em 3% ao ano, mantendo também a banda de oscilação em 1,5% para mais ou para menos. A mudança, que valerá a partir de 2025, trata da meta, que será contínua e não mais em bases anuais, dando mais flexibilidade à política monetária e, ao mesmo tempo, uma previsibilidade maior. Aliado a isso, os indicadores de inflação melhores que o esperado e o avanço do arcabouço fiscal permitiram que os agentes do mercado gerassem expectativas melhores quanto à inflação futura, o que se costuma chamar de ancoragem da inflação. Esse cenário levou o Copom, que define a taxa de juros, a sinalizar o primeiro corte da Selic desde 2020 para os próximos meses (provavelmente em agosto).

O arcabouço fiscal, que havia sido aprovado na Câmara dos Deputados no mês passado, foi aprovado no Senado no dia 21/06, porém com algumas mudanças ruins em termos fiscais, já que retirou do limite de gastos o Fundeb, o Fundo Constitucional do DF e despesas com ciência, tecnologia e inovação. Com as mudanças, o texto deve voltar para a Câmara dos Deputados, que votará a matéria em julho. Ainda assim, a votação da regra tira a incerteza quanto ao excesso de gastos do governo, por isso é importante sua aprovação.

A reforma tributária é outro tema que teve avanços ao longo do mês, muito por iniciativa do presidente da Câmara, Arthur Lira, que chamou governadores para debater temas sensíveis e negocia com os setores mais resistentes à reforma. O consenso até agora é que o sistema mudará a arrecadação da origem para o destino e unificará diversos impostos (como ICMS, ISS, PIS, Cofins e IPI) em um imposto sobre valor agregado, que será arrecadado tanto pela União, como por Estados e municípios, o IVA dual. As discussões que ocorrem no momento se referem ao período de transição do sistema vigente para o que está em discussão, o valor e a distribuição de um fundo de compensação para os Estados e municípios, as exceções (como incentivos fiscais existentes e alíquotas diferenciadas para alguns setores), e a governança do sistema do IBS (que é a parte relativa aos Estados e municípios no IVA dual). Será importante acompanhar essa votação, pois o Brasil é um dos países com maior contencioso tributário no mundo. Um sistema mais simples deve tornar a vida das empresas mais fácil, gerando maior potencial de crescimento para o país.

No mercado externo, o congresso dos EUA aprovou o projeto que eleva o teto da dívida do país, o que permite a ele se refinanciar e evita um calote. Outro ponto importante foi a pausa na elevação dos juros, anunciada pelo banco central do país, que o manteve na faixa de 5%-5,25% na reunião de junho, mesmo sinalizando que possíveis aumentos ainda podem ocorrer até o final do ano. A China também anunciou quedas nos juros, o que ajudou a animar os mercados, apesar de ter sido considerada insuficiente por alguns analistas.

No mês, o Vokin GBV Aconcágua fechou com resultado de 6,80%, enquanto o Ibovespa fechou com 9,00%.

Em junho, aproveitamos os preços das ações para aumentarmos nossa posição em Carrefour, empresa sobre a qual falamos na carta de abril/2023. A inflação de alimentos baixa, com muitos itens dessa categoria apresentando deflação, prejudica a receita de curto prazo da empresa, o que tem afetado as expectativas de resultado para os próximos trimestres. O anúncio que empresa fez de que concluiu antes do prazo as conversões dos supermercados do BIG para os seus formatos também deve gerar uma pressão nas margens no curto prazo, pois as lojas levam um tempo até maturar e as conversões geram despesas extraordinárias. O resultado das operações do banco Carrefour deverá ainda permanecer prejudicado, explicado pelo impacto dos custos de captação de clientes, em sua maioria oriundo das lojas recém-convertidas, e pelas provisões que devem ser feitas quando os clientes entram na carteira. No entanto, apesar do momento ruim, juntamente com o período de investimentos mais elevados, que eleva a alavancagem financeira do negócio, como comentado na carta de abril, acreditamos que as vantagens competitivas do negócio permanecem intactas, sendo esse um negócio bom que pode ser comprado a um preço adequado neste momento.

Para o próximo mês, precisamos ficar atentos à votação final do arcabouço fiscal e se não teremos mais surpresas em seu texto final. As movimentações para a primeira votação da reforma tributária, tema sensível, mas muito relevante para o país, também será importante e deve dominar a atenção nos próximos meses.

Vokin K2 Long Biased FIA

Comentários dos Gestores

O Assaí comunicou que o grupo francês Casino, seu antigo acionista controlador, realizou um block trade para a venda da participação remanescente de 11,67% do capital da Companhia. Por meio da operação, o grupo francês, que tem buscado levantar recursos para renegociar sua dívida com credores, vendeu 157,6 milhões de ações do Assaí pelo preço de R$ 13,38, tendo captado aproximadamente R$ 2,11 bilhões. Em outro comunicado, a Companhia anunciou a emissão de R$ 1 bilhão em debêntures simples, não conversíveis em ações, em até 3 séries, com a possibilidade de emitir um lote adicional de até R$ 250 milhões. Os recursos a serem captados serão destinados a investimentos futuros em expansão e manutenção de imóveis, além do reembolso de gastos.

A Suzano informou que seu volume de produção de celulose de mercado deve ser reduzido em 4% em 2023, quando comparado com sua capacidade produtiva nominal e volumes históricos. Segundo a Companhia, tal volume não traria um retorno adequado em meio à queda acentuada nos preços da celulose, tornando a conjuntura mais complexa no setor, mas a decisão não afetará o atendimento aos contratos com clientes e fornecedores. Em outro documento, a Suzano anunciou o fechamento da aquisição dos ativos de tissue da Kimberly Clark no Brasil, anunciada em outubro de 2022, pelo preço de US$ 175 milhões. Por fim, a Companhia anunciou a emissão de R$ 1 bilhão em debêntures simples, não conversíveis em ações, integralmente destinados à geração de energia no Projeto Cerrado.

A 3R recebeu aprovação da ANP para concluir a aquisição do Polo Potiguar, antes detido pela Petrobras, pelo preço de US$ 1,44 bilhão. Do montante, US$ 1,098 bilhão foram desembolsados na data da conclusão da operação, US$ 110 milhões foram pagos na assinatura do contrato, em janeiro de 2022, enquanto outros US$ 235 milhões serão pagos em 4 parcelas anuais de US$ 58,75 milhões, sendo a primeira em março de 2024. Com o cumprimento das condições precedentes, a 3R já assume a operação do ativo, que contempla os contratos de concessão de 22 campos de óleo e gás, além da infraestrutura, sistemas de dutos e demais instalações de processamento de gás, refino e terminais aquaviários. Em 2023, o Polo Potiguar registrou produção média diária de 16,5 mil barris de óleo e 37,3 mil m³ de gás natural. A Companhia também comunicou o resultado do aumento de capital realizado, contemplando as sobras subscritas, que totalizou o aporte de R$ 900 milhões, levando seu capital social a R$ 5,05 bilhões.

O Carrefour conclui a conversão de 129 lojas do Grupo BIG, 5 a mais do que o previsto inicialmente, dentro do investimento inicial anunciado de R$ 1,9 bilhão. O fim das conversões se deu 1 ano após o fechamento da aquisição do Grupo BIG, em junho de 2022, e 6 meses antes do planejado inicialmente. As lojas convertidas foram distribuídas em 76 lojas Atacadão, 48 Hipermercados Carrefour e 5 Sam’s Club. Além das conversões, a Companhia ressalta que pretende abrir entre 10 e 15 novas lojas do Atacadão, reforçando sua estratégia de expandir no formato de atacarejo.

A Itaúsa efetuou a venda de 12 milhões de ações Classe A da XP Inc., correspondentes a 2,27% de seu capital, pelo valor aproximado de R$ 1,1 bilhão, considerando a taxa de câmbio (USD/BRL) de R$ 4,91. Com a alienação, a Companhia terá o resultado do segundo trimestre de 2023 impactado positivamente em R$ 400 milhões, líquido de impostos, e passa a deter 4,44% do capital da XP e 1,53% do capital votante. Em comunicado do Itaú Unibanco, posição mais relevante da Companhia, o Banco anunciou que está em negociações preliminares com o Banco Macro, um dos principais bancos privados da Argentina, para alienar suas operações no país.

A Enauta retomou a produção no Campo de Atlanta após ter concluído a parada programada de manutenção do FPSO Petrojarl I. A produção dos poços será retomada gradativamente, seguindo o escopo de coletar dados e confirmar a potencialidade do reservatório, fundamentais para o desenvolvimento da produção com o FPSO Atlanta (Sistema Definitivo), previsto para meados de 2024.

O Banrisul elegeu Itanielson Dantas Cruz como Presidente do Conselho de Administração. O Sr. Itanielson também acumula as funções de secretário adjunto da Secretaria da Fazenda do Rio Grande do Sul desde janeiro de 2023 e conselheiro fiscal da Caixa Asset desde maio de 2021. Em outro Fato Relevante, o Banco deliberou o pagamento de juros sobre o capital próprio, referente ao segundo trimestre de 2023, no valor líquido de R$ 0,29 por ação com base na posição acionária de 14 de junho. O pagamento representa um dividend yield de 2% sobre a cotação da ação preferencial na data-base.

A JBS anunciou a distribuição de dividendos intermediários no valor de R$ 1,00 por ação, totalizando o montante de R$ 2,22 bilhões. Os pagamentos foram feitos a partir da posição no encerramento de 22 de junho e efetuados em 29 de junho, representando 5,3% de dividend yield sobre a cotação da data-base.

Vokin Everest FIC FIM

Comentários dos Gestores

O mês de junho foi relativamente atípico para o mercado financeiro global, com um dos principais indicadores de volatilidade do mercado (S&P500 VIX) em níveis bastante baixos, retornando ao patamar observado em 2019 (pré-pandemia), ao mesmo tempo em que a bolsa norte-americana segue o movimento positivo no ano, recuperando boa parte das perdas observadas no ano passado. Apesar desse momento positivo, permanece a incerteza quanto as próximas decisões a serem tomadas pelo Federal Reserve (FED) quanto ao patamar de juros no país.

O Comitê de Política Monetária do FED decidiu por manter a taxa básica de juros no intervalo de 5% a 5,25% após dez altas consecutivas, ainda que alguns membros do FED sigam adotando um discurso cauteloso quanto ao processo de normalização da inflação, reforçado também pela resiliência no mercado de trabalho, e sinalizando que novas elevações nos juros podem ocorrer até o final do ano. Desta forma, foi praticamente eliminada a expectativa de uma possível redução na taxa de juros ainda este ano, porém a decisão sobre manter a pausa ou retomar o ciclo de elevação parece estar totalmente dependente dos dados a serem divulgados até as próximas reuniões.

No Brasil, logo no início do mês houve a surpresa na divulgação do PIB referente ao primeiro trimestre do ano, com crescimento de 1,9% e relação ao trimestre anterior, com forte impacto positivo da agropecuária, que representou praticamente 80% da expansão do PIB. Também houve contribuição marginalmente positiva, mas acima do esperado, do setor de serviços.

O Comitê de Política Monetária do Banco Central do Brasil manteve, pela sétima vez, a taxa Selic em 13,75% ao ano, dentro do amplamente esperado pelo mercado, ainda que em meio à diversas críticas por parte do Governo e de alguns setores da economia. Na ata divulgada, o Comitê reforça a postura de cautela, porém já sinaliza um possível início de ciclo cortes na próxima reunião em agosto. O Ibovespa fechou em alta de 9,00%, maior alta mensal em 30 meses, e o dólar se desvalorizou 5,37% no mês frente ao real seguindo movimento global de desvalorização do dólar. A curva de juros reais encerrou o quinto mês consecutivo com fechamento nas taxas, representando alta de 2,39% no mês para o índice IMA-B.

O fundo Everest encerrou o mês com alta de +1,34%, ante +1,07% do CDI, acumulando no ano alta de 4,77% ante 6,50% do CDI. Novamente os destaques positivos do mês foram dos fundos com maior exposição direcional em renda variável, como o SPX Falcon (+8,83%), GBV Aconcágua (+6,80%) e Ibiúna STLS (+6,23%). Pelo lado negativo, os piores desempenhos foram de fundos multimercados macro SPX Nimitz (-3,36%), Kapitalo Zeta (-1,28%) e Gávea Macro Plus (-0,47%). No mês foi feita uma posição inicial direcional em dólar para o fundo, de tamanho relativamente pequeno, aproveitando esse movimento de enfraquecimento global da moeda norte-americana.

O desempenho abaixo do CDI nos últimos seis meses reflete a dificuldade com que os fundos multimercados, principal estratégia da carteira, estão em tomar posições estruturais mais relevantes em um cenário de incerteza nos mercados de juros e câmbio. Apesar disso, permanecemos confiantes na capacidade de gerar retornos de longo prazo com a diversificação atual da carteira de fundos que compõem o Everest.