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Carta 214Novembro 2022

Comentário do gestor

Prezados Coinvestidores,

Outubro havia sido um mês positivo para a bolsa brasileira. O índice Ibovespa havia rendido +5,45% e o índice SMLL, índice da Bovespa composto por 133 ações de empresas de menor liquidez e valor de mercado, havia rendido +7,30%.

Em novembro, passado o segundo turno das eleições, o Ibovespa rendeu -3,06% e o SMLL rendeu -11,23%.

O índice Ibovespa só não foi pior porque as ações da Vale, empresa de maior peso no índice, subiram quase 30% pela alta do preço do minério de ferro, na expectativa de uma flexibilização da política de Covid Zero na China – país que mais importa minério de ferro no mundo.

Nossos Fundos de Ações Vokin GBV Aconcágua e Vokin K2 que haviam rendido +9,54% e +6,85% em outubro, renderam -8,43% e -8,20% em novembro, respectivamente.

No acumulado do ano, estamos com +5,48% e +6,15%, respectivamente. O Ibovespa, no acumulado do ano, está com +7,31%, e o SMLL com -12,42%.

Resultados diários, mensais ou mesmo anuais são como fotos, ou seja, são resultados de períodos específicos. O mais importante, quando se fala em investimentos, num horizonte de longo prazo é olhar o filme, ou seja, olhar a evolução dos preços das ações de acordo com os resultados operacionais das empresas ao longo do tempo.

Sabemos que muitos fatores interferem no humor do mercado financeiro e nos preços das ações. Por isso é que o mais importante é olharmos para as empresas investidas e seus resultados ao longo do tempo. Como o desenrolar do filme, os preços das ações convergem para o real valor mesmo que, durante o filme, só o que vemos são oscilações e que, muitas vezes, nada tem a ver com os resultados das empresas.

Neste mês de novembro, o governo eleito criou uma grande equipe para tratar da transição, mas nenhum novo ministro foi anunciado. Só o que sabemos é que teremos um aumento no número de ministérios e que a escolha voltará a ser mais política do que técnica, acomodando pessoas de vários partidos da base de apoio.

A equipe de transição propôs ao Congresso Nacional uma PEC (Projeto de Emenda Constitucional) para atender muitas das promessas de campanha já em 2023. Como essa proposta trouxe um pedido de licença para gastar maior do que o esperado, a reação do mercado financeiro foi negativa e os juros todos subiram, prejudicando, por conseguinte, os preços das ações na bolsa.

Desde 2016, a Lei do Teto dos Gastos tem sido a âncora de responsabilidade fiscal no país. Essa foi, em nossa opinião, a lei mais importante aprovada pelo Congresso nos últimos muitos anos. Com ela, políticos ficam limitados a gastar no ano seguinte apenas o orçamento do ano anterior corrigido pela inflação. É como uma camisa de força para que políticos respeitem o orçamento e parem de crescer o gasto público desenfreadamente.

O benefício adicional desta limitação é que torna previsível o aumento da dívida pública e, assim, que o governo continue tendo crédito para rolar sua dívida com juros mais baixos.

Toda vez que o mercado sente preocupações com a questão da responsabilidade fiscal e trajetória da dívida, os juros sobem. É como um recado para o Governo para que se mantenha na linha, com responsabilidade, ou terá que pagar mais caro para continuar tendo crédito.

E a taxa de juros interfere em toda economia, impactando, também, nos custos de financiamentos privados para empresas investirem e consumidores consumirem.

Acreditamos que o Congresso Nacional entende melhor isto do que há alguns anos. E que o Congresso vá desidratar a PEC neste mês de dezembro. Senadores e Deputados sabem que o pedido do Executivo está exagerado e pode terminar custando mais caro para todo país. Esperamos que o valor final aprovado para 2023 fique abaixo dos R$ 120 bilhões – para atender os R$ 200,00 adicionais do Auxílio Brasil -, um pequeno reajuste acima da inflação para o salário mínimo e, talvez, mais algum dos pedidos do governo eleito.

Se isso se concretizar, acreditamos que os juros possam voltar a ceder no curto prazo.

Sobre as manifestações das pessoas ainda inconformadas com os resultados das eleições e com a postura do STF e TSE em todo o processo, não sabemos como vão terminar. Acreditamos que as manifestações permanecerão, e que o novo Governo terá uma forte resistência desde o seu início.

O Brasil de hoje é bem diferente do Brasil de 2002 e situação econômica mundial também. O novo governo terá muitos desafios pela frente.

Nosso foco continua em acompanhar as empresas em que estamos investindo, em seus resultados operacionais ao longo do tempo e nos impactos que cada uma poderá sentir de acordo com o cenário macroeconômico. Assim, seguiremos fazendo as melhores escolhas para a composição das carteiras dos nossos fundos, olhando para o filme, muito mais do que para as fotos.

Desejamos um ótimo mês de dezembro para todos. Muito obrigado pela confiança!

Economia

Será que agora dá?

Esses últimos três anos foram para mostrar que está cada vez mais difícil de acertar o cenário econômico do ano seguinte. Ao fim de 2019, ninguém imaginava que, nos primeiros meses de 2020, o mundo seria “solapado” com a Covid19 e que esse evento mudaria por completo o comportamento das famílias, levaria diversas empresas à falência e aprofundaria os problemas fiscais em diversos países. Ao final de 2020, ninguém estava imaginando o caos que seria criado nas cadeias produtivas mundiais com uma sucessão de eventos, como o fechamento do canal de Suez, incêndio em fábricas de chips, seca, enchentes, greves, ataque cibernético, dentre outros, e que levaram empresas a interromperem produção por falta de matéria-prima. Novamente, jogam-se as previsões fora. Ao fim de 2021, a economia estava voltando a funcionar e as previsões eram de “dias melhores”, mesmo que ainda com algum desequilíbrio. O relatório do FMI apontava que 2022 seria um ano em que o mundo teria expansão de 4,9% do PIB e uma inflação relativamente comportada para EUA (+2,6%), Euro (+1,4%) e Alemanha (+1,2%). Mas quem poderia imaginar que, em fevereiro, a Rússia invadiria a Ucrânia e provocaria um enorme choque no preço da energia que se propagaria para diversos outros produtos e levaria os Bancos Centrais a anteciparem a alta de juros, mergulhando a Europa em um cenário já esquecido de inflação e recessão. Além disso, a China decidiu embarcar em uma política de fechamento completo para combater a contaminação de Covid19 por meses, derrubando a atividade econômica e levando a muita insatisfação popular. Sabe aquela previsão feita pelo FMI no ano passado? Pois então, esqueça. E agora? Ao final de 2022, vamos arriscar prever o 2023? O que mais existe de surpresa na caixinha da vida? Veja que são três anos consecutivos de crises e há dois tipos de comportamentos nesse caso: i) imaginar que o futuro é uma pequena variação do passado; ii) acreditar que, um dia, tudo termina. O grupo que acredita no primeiro item deve estar esperando uma nova crise em algum lugar do mundo. Poderia ser o aprofundamento da revolta social na China, com impactos sobre a política e que aceleraria a crise no país arrastando ainda mais o mundo para a recessão. Ou, ainda, que a crise no setor imobiliário da China, na Europa e EUA seria o novo epicentro. Existe também a opção de uma escalada das tensões geopolíticas na guerra entre Rússia e Ucrânia, que mergulharia a Europa para um cenário ainda pior. Tem aqueles que acham que o excesso de liquidez criado após anos de juros reais negativos seria a semente para a nova crise no sistema financeiro e por aí vai. Sempre haverá os pessimistas de plantão. Mas o fato é: todos os anos temos algum choque negativo na economia, mas, poucas vezes, com potencial de arrastar todas as economias ao mesmo tempo. A questão que me leva a acreditar no item dois, ou seja, que um dia “tudo acaba”, é que foram três anos consecutivos de choques extremamente negativos. Além disso, muito da liquidez mundial já foi embora e continua se reduzindo com a inflação alta e com a atratividade dos juros maiores. E os preços ao consumidor estão contribuindo para reduzir o poder de compra, trazendo a demanda para baixo. Muitos segmentos industriais já sentiram isso e ajustaram sua produção e estoque. Em alguns lugares de forma mais eficiente, como parece ser o caso dos EUA, em outros, nem tanto, como na Europa e China. É claro que podemos ter uma crise setorial, como, por exemplo, a que se desenha nos EUA com gripe aviária ou a falta de algum item importante na cadeia produtiva. Mas veja que o preço do petróleo já rondou os US$ 85 por duas semanas consecutivas e os contratos futuros projetam preço abaixo de US$ 70. E as expectativas de inflação ao consumidor nos EUA para 1 ano convergiram para 3%. É claro que será um ano difícil, com menor crescimento, aumento da taxa de desemprego, juros maiores e desafios fiscais. Nada de novo no reino. A receita do sucesso, nesse momento, para o Brasil enfrentar esse cenário mais desafiador é simples: controle os gastos para ajudar o Banco Central no combate à inflação; sinalize austeridade fiscal para os investidores; procure incentivar a economia para o lado da oferta, reduzindo custos de produção (leia-se peso do Estado); e elimine as incertezas jurídicas. Com isso, estaremos mais fortes para enfrentar essa adversidade que já bate à nossa porta e abrimos espaço para um crescimento mais robusto e consistente nos anos seguintes.

Vokin GBV Aconcágua FIC FIA

Comentários dos Gestores

O Ibovespa fechou em queda no mês de novembro, depois de uma sequência de quatro meses de alta. O principal motivo foi a especulação de déficits fiscais acima do que se esperava para o próximo governo. Após mais de um mês do término da eleição, Lula reluta em indicar seus ministros e, nos bastidores, se atribui uma alta probabilidade de que o Ministro da Fazenda, responsável pelos gastos, seja alguém político e indicado pela base de apoio petista. O economista Pérsio Arida, indicação de Alckmin, chegou a dizer, recentemente, que não tem intenção de ter cargos em Brasília por motivos pessoais. O nome mais forte é o de Fernando Haddad.

A PEC que a equipe de transição de Lula monta para relaxar o teto de gastos foi o assunto mais debatido. O objetivo é tirar o bolsa família desse teto, ampliá-lo para R$600 e dar mais R$150 para cada criança de até seis anos e, com isso, liberar os recursos dos R$400 do Auxílio Brasil, que já estavam no orçamento, para outros gastos. A intenção inicial anunciada pelos petistas era que esse rearranjo valesse para sempre ou, no mínimo, por quatro anos. O anúncio dessas ideias, aliado às falas de Lula, desdenhando da reação do mercado ao risco de déficits elevados, fez os mercados caírem. Os economistas Pedro Malan, Armínio Fraga e Edmar Bacha fizeram uma carta aberta ao Presidente citando os riscos dessas ações e a importância do mercado, o que moderou um pouco as falas de Lula.

Várias rodadas de negociações sobre o montante de gastos acima do teto e o prazo para isso aconteceram ao longo do mês. Em jogo estão também interesses dos partidos por espaços nos ministérios e dos presidentes da Câmara e do Senado em suas reeleições no início do ano que vem. O apoio dos dois às intenções do PT no assunto da PEC é essencial para sua aprovação ainda nessa legislatura, para que possam começar o ano dando continuidade ao pagamento dos R$600 reais por mês e para que possam ampliar outros gastos prometidos em campanha como saúde, educação e salário-mínimo. A definição do montante da PEC, seu prazo, bem como se irá passar ou não, são fundamentais para determinar o nível de juros e preços dos ativos para o próximo ano.

No mês, o Vokin GBV Aconcágua fechou com resultado de -8,43%, enquanto o Ibovespa fechou com -3,06%.

Grande parte do resultado do fundo, aquém do Ibovespa, foi explicada por ele não deter posição em Vale. Sem ela e Bradespar, holding que detém ações da própria Vale, o Ibovespa teria caído ao redor de 8,31%. Isso é explicado pela participação de 19,01% que as duas possuem no índice Bovespa e pela alta de mais de 27% no mês. A alta forte aconteceu de forma conjunta com o aumento do preço do minério de ferro, que disparou após anúncios de novos estímulos por parte do governo chinês ao seu mercado imobiliário para reaquecer a economia. Isso se sobrepôs aos receios dos lockdowns que estão sendo implementados no país por conta do aumento de casos de Covid.

Nos últimos meses, aproveitando a queda do preço da ação, montamos uma posição em Grendene. A empresa é uma das maiores produtoras de calçados do mundo, com capacidade de produção de 250 milhões de pares/ano, dona de marcas muito conhecidas como Melissa, Ipanema e Rider e licenciada de outras marcas como Azaleia, Disney e Universal, por exemplo. O ano de 2021 foi marcado pelo aumento de muitas commodities, inclusive as derivadas de petróleo, que formam boa parte do CPV (Custo do Produto Vendido) da Grendene. Esse aumento teve seu pico no 4T21, porém, o efeito foi sentido nos resultados da Companhia no primeiro semestre deste ano, dado que a Grendene trabalha com 2 a 3 meses de estoque. A partir do 1T22, a commodity passou a apresentar queda, mas os impactos positivos passarão a ser percebidos de maneira mais direta no 4T22 e em 2023. Nesse ínterim, a Grendene segurou reajustes, despachando mais volumes (compensando parcialmente a perda de margem) e ganhando participação de mercado. Todas estas dinâmicas, conjuntamente, deverão demonstrar uma recomposição de margem bruta da companhia nos próximos trimestres e recuperação dos resultados. Adicionalmente, a Companhia vem fazendo movimentos que podem melhorar ainda mais o lucro e a rentabilidade nos próximos anos, como a parceria com a 3G para crescimento no exterior, aumento da venda no e-commerce e internalização da gestão com franqueados. A Companhia apresenta um balanço robusto, sem dívidas, com aproximadamente R$ 1,8bi em caixa. Esse caixa só pode ser distribuído havendo tributação por conta de a reserva de lucros advir de incentivos fiscais, porém, existem ações correndo na justiça (com perspectivas favoráveis à Companhia) para distribuir parte deste caixa sem tributação, gerando potencial de valorização adicional à tese.

No próximo mês será importante a definição do espaço no orçamento acima do teto de gastos e o prazo para isso, além de eventuais sinalizações sobre o que pode ser o novo arcabouço fiscal que o PT planeja para substituir o teto de gastos. As indicações dos ministros também devem dar luz sobre as alianças que serão feitas no Congresso e definirão a governabilidade dos próximos anos.

Vokin K2 Long Biased FIA

Comentários dos Gestores

A Iochpe anunciou que se encontra em etapa final de negociação com autoridades fiscais mexicanas quanto ao auto de infração instaurado contra suas subsidiárias, Maxion Wheels de México e Inmagusa, mediante o pagamento total aproximado de R$ 181 milhões. As discussões são referentes aos exercícios de 2012 a 2015, apontando para supostas irregularidades na dedutibilidade de juros relativos a empréstimos obtidos e omissão de receita por ganho de capital em uma alienação intragrupo. Em 30 de setembro de 2022, o valor atualizado envolvido correspondia a R$ 1,15 bilhão de reais. Contudo, assim que o acordo em questão for formalizado na esfera administrativa mexicana, as discussões sobre o tema serão encerradas, bem como o desgaste e custos delas decorrentes.

A Tecnisa comunicou o lançamento do Reserva Figueiras, localizado na cidade de São Paulo. O empreendimento em questão, que foi o segundo lançado pela companhia após o projeto Jardim das Perdizes ter sido retomado, oferecerá 104 unidades de 165 a 188 m², totalizando um VGV (Valor Geral de Vendas) de R$ 288 milhões, sendo 57,5% de participação da Tecnisa.

A Suzano concluiu a contratação de uma nova linha de crédito para financiar equipamentos e serviços associados ao Projeto Cerrado. O empréstimo corresponde ao montante de US$ 800 milhões e será garantido pela Finnvera, agência finlandesa de crédito à exportação. Os encargos da dívida serão na ordem de 4,63% a.a., com prazo de amortização de 10 anos, contados a partir de 2025. A disponibilização dos recursos poderá ser solicitada a partir do pagamento dos itens financiados do Projeto Cerrado, com prazo de disponibilidade de 2 anos, a ser iniciado com a assinatura da linha de crédito.

A Marfrig anunciou, durante a Conferência do Clima, COP27, em conjunto com o Itaú, Rabobank, Santander, Suzano e Vale, a criação de uma nova empresa dedicada à restauração, conservação e preservação de florestas no Brasil. A iniciativa, inicialmente chamada de Biomas, tem o objetivo de atingir uma área total restaurada de 4 milhões de hectares ao longo de 20 anos e deverá compreender diversos biomas brasileiros, como Amazônia, Mata Atlântica e Cerrado. Cada uma das empresas sócias da Biomas irá realizar o aporte inicial de R$ 20 milhões durante seus primeiros anos de atividade. Além dos benefícios ambientais da iniciativa, também são citados o desenvolvimento de certas regiões e comunidades locais, além da monetização via créditos de carbono do ponto de vista financeiro.

O Banrisul recebeu a aprovação da CVM para o cancelamento de registro da sua controlada “Banrisul Pagamentos” como companhia aberta. Apesar de ter obtido o registro em setembro de 2018, a subsidiária não possuía valores mobiliários permitidos para negociação em bolsa tampouco ações em circulação. Após voltar a ter seu capital fechado, a Controlada recebeu um aporte de capital do Banrisul no valor de R$ 300 milhões, através da subscrição de capital social, mediante a emissão de novas ações. Segundo o Banco, o investimento está alinhado tanto com o planejamento estratégico da Banrisul Pagamentos, fortalecendo sua posição de caixa e estrutura de capital, quanto com a otimização na alocação de seus recursos próprios. Por fim, o Banrisul veio a público informar que, por meio do seu “PDV” (Programa de Desligamento Voluntário), estimam uma economia anual na ordem de R$ 116,9 milhões e custos de implementação, contabilizados no terceiro trimestre de 2022, no valor de R$ 119,8 milhões.

A Itaúsa realizou um novo aumento de capital social, mediante a capitalização de reservas de lucros e bonificação de ações, em aproximadamente R$ 12 bilhões. Por meio da bonificação, os acionistas receberão a proporção de 1 ação para cada 10 ações de mesma espécie, com base na posição acionária de 10 de novembro. Adicionalmente, a holding cancelou 11,9 milhões de ações antes mantidas em tesouraria, sendo aproximados 71% delas preferenciais, sem redução de seu capital social. A Itaúsa também comunicou a alienação de 2,79% do capital da XP, desconsideradas ações em tesouraria, pelo valor aproximado de R$ 1,5 bilhão, que deverá impactar positivamente os resultados da holding em R$ 680 milhões no quarto trimestre de 2022. Com isso, a holding ainda detém 6,39% do capital social e 2,27% do capital votante da XP, companhia a qual seguirá se desinvestindo por decisão estratégica. Por fim, a Itaúsa aprovou a contratação da BDO RCS Auditores Independentes S/S para prestar serviços de auditoria a partir do exercício de 2023, cumprindo com a Resolução CVM 23/21, que prevê a rotatividade de auditores independentes a cada 5 anos, além de ter recebido o rating de crédito “AAA” atribuído pela Fitch Ratings, justificado por sua disciplina financeira, posição de liquidez, diversificação de negócios e perfil de crédito do Itaú Unibanco.

Vokin Everest FIC FIM

Comentários dos Gestores

Em novembro, ocorreu uma rápida reversão na tendência de algumas classes de ativos nos Estados Unidos após a divulgação de dados de inflação começarem a dar sinais mais claros de enfraquecimento, o mesmo observado em outros países desenvolvidos, apesar de que os indicadores de atividade e emprego permaneçam indicando resiliência. Em função desses dados, alguns dirigentes do Banco Central americano (FED) apontaram que o ritmo de elevação na taxa de juros poderia ser reduzido em breve, indicando uma possível proximidade do final do ciclo de aperto monetário global. Esses dois fatores levaram a um fechamento na curva de juros americana, a uma continuidade do movimento de recuperação na bolsa que havia iniciado no mês anterior e enfraquecimento do dólar frente a diversas moedas, principalmente de países desenvolvidos. O índice DXY, por exemplo, que mede o desempenho do dólar frente a uma cesta de moedas, apresentou queda próxima de 5,0% no mês, maior queda mensal desde 2010.

Apesar desse movimento relativamente abrupto no mês, não há consenso sobre a trajetória de desaceleração da inflação nos países desenvolvidos. Se haverá uma retração rápida o suficiente em que já se possa vislumbrar um ciclo de queda nos juros, ou se haverá um período de estabilização em um patamar elevado.

No Brasil, após alguns dias de relativa calmaria dos mercados no pós-eleições, o movimento inicial da equipe de transição de governo acabou trazendo elevada volatilidade em função das manifestações da equipe do novo governo no sentido de elevar consideravelmente o nível de despesas para os próximos anos, o que agravaria a situação fiscal do país. Além disso, a indefinição dos nomes dos principais ministros, assim como as dúvidas quanto o direcionamento do próximo governo em função da equipe de transição, acabaram gerando ainda mais incertezas. Como consequência, houve aumento no prêmio de risco, com impacto direto na curva de juros, precificando novas altas na Selic no início do ano que vem, e queda na bolsa. O Ibovespa acabou encerrando o mês com queda de -3,06% e tivemos abertura da curva de juros reais (representando queda de -0,79% no IMA-B). O dólar, que chegou a se valorizar 4,71% no mês frente ao real, acabou fechando estável seguindo o movimento de desvalorização global da moeda norte-americana.

Dentro desse contexto difícil, tanto no mercado internacional quanto no local, o Everest encerrou o mês com desempenho negativo, desvalorização de -0,38%, ante 1,02% do CDI, e acumulando alta de 12,70% no ano, contra 11,12% do CDI, equivalente a 114,2% do CDI no ano. As contribuições negativas vieram dos fundos multimercados macro que detinham posições estruturais a favor da alta de juros nos Estados Unidos – maior atribuição positiva no acumulado do ano – e a favor da alta do dólar, dos fundos com posições direcionais em renda variável no Brasil e da posição em juros reais. Destaques positivos no mês para estratégias diversas, como o fundo que opera pares de ações (long & short) Ibiúna STLS (+2,22% no mês), do multimercado macro Kapitalo Zeta (+1,73%) e do fundo de arbitragem de juros Quantitas Arbitragem (+1,58%). Os piores desempenhos ficaram por conta do fundo direcional em ações GBV Aconcágua (-8,43%), do multimercado macro SPX Nimitz (-4,97%) e do fundo de ações long biased SPX Falcon (-4,30%). Não foram feitas movimentações na carteira durante o mês.

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